瑞创策略开源证券IPO终止背后：民生证券单方面撤单与西部证券有无整合可能？

　　近日，深交所官网一则简短公告，为开源证券长达三年的IPO征程画上了戛然而止的句号。因保荐人民生证券撤回发行上市申请，这家总部位于陕西省的券商冲击 A 股市场折戟，其背后隐藏着诸多值得深入剖析的因素，同时，市场也开始热议其未来是否会与西部证券等进行合并，以谋求新的发展路径。

　　开源证券的上市之路可谓崎岖坎坷。2022年6月，开源证券正式向证监会提交深市主板的 IPO 申请并预披露招股说明书，怀揣着登陆 A 股的雄心壮志。2023年2月，全面实行股票发行注册制改革正式启动，随后3月，开源证券IPO项目顺利平移至深交所审核，市场对其上市前景充满期待。紧接着4月，深交所向开源证券发出了第一轮审核问询，然而，直至2025年6月28日深交所公告终止审核，开源证券始终未对问询作出挂网回复。

　　在这漫长的三年审核周期中，开源证券遭遇了多次财务数据过期、保荐机构民生证券更名（国联民生证券）等一系列插曲和波折。而 2023年8月证监会“阶段性收紧 IPO 节奏”的政策，更是使得中小券商上市窗口期大幅收窄，开源证券恰在此时陷入困境，无疑是雪上加霜。

　　业绩表现起伏不定

　　开源证券的业绩表现犹如坐过山车，起伏明显。从营收数据来看，2021- 2023 年，其营收分别为27亿元、26.37亿元、30.61亿元，呈现出不稳定的态势。2024 年，开源证券实现营收 28.59亿元，同比下滑6.61%。净利润方面，2021 - 2023 年分别为5.3亿元、5.1亿元、6.17亿元，2024年净利润为6.95亿元，同比增长12.78%，看似增长的净利润背后，却隐藏着业务结构的隐患。

　　具体到各项业务，投行业务曾是开源证券的重要支柱之一，但近年来却陷入困境。在注册制改革的推动下，2021 年至 2023 年，该公司投行业务净收入分别为 7.17 亿元、7.2 亿元、8.57 亿元，呈现出一定的增长态势。然而，步入2024 年，投行业务遭遇了 “寒冬”。2024 年，该公司投行业务净收入4.64 亿元，同比减少3.93亿元，降幅近46%。

　　再看其他业务，经纪业务逐年递减，近四年的表现不容乐观。自营业务在2022 年、2023年对整体业绩起到了一定的支撑作用，但也存在较大的波动性。资管业务稳健增长但规模相对较小，目前难以成为公司业绩的核心驱动力。

　　合规内控问题频出

　　在债券承销业务方面，开源证券遭遇了重大挫折。2024年10月17日，中国证监会一纸监管令，直指开源证券债券业务 “命门”：暂停债券承销业务资格 6个月，总经理李刚、时任分管债券业务高管杨彬被约谈问责。证监会查明，开源证券存在三项核心问题：一是个别募集说明书存在误导性陈述；二是绿色债券承销未审慎核查，导致发行人依托虚假项目、无收益或有明确资金来源且即将建成等项目违规融资、重复融资，且资金被挪用；三是多个投行项目质控核查把关不严。

　　这张罚单犹如一颗重磅炸弹，引发了连锁反应。

　　开源证券作为主承销商无法参与债券发行承销工作，致使多个项目搁浅或折戟。中信证券 60 亿元债券被迫取消发行，湖南洞庭资源控股集团有限公司取消 “24 洞庭 04” 和 “24 洞庭 03” 的债券发行，发行规模合计达 15亿元，宜宾市科教产业投资集团有限公司取消 “24 宜教 01” 拟募资 10亿元的债券发行。据上交所公开信息，当年年内，仅从已受理及已反馈状态看，开源证券担任主承销商的22 个债券项目、涉及339亿元募资额陷入停滞。

　　合规内控问题一直是萦绕在开源证券头上的阴云。陕西证监局曾直接指出开源证券 “公司治理不完善、全面风险管理体系不完善”。频繁出现的罚单，充分暴露出开源证券在合规内控方面存在的严重漏洞，也让监管部门和市场投资者对其信心大打折扣。

　　与西部证券有无整合可能？

　　在开源证券 IPO 终止的背景下，市场开始猜测其是否会与西部证券进行合并。从股权结构来看，开源证券的控股股东为陕煤集团，持股58.8%，实际控制人为陕西省国资委。西部证券的控股股东为陕西投资集团有限公司，实际控制人同样是陕西省国资委。同属陕西省国资委控制，为两者的合并提供了一定的股权基础，在股权整合方面可能相对容易协调。

　　从业务互补角度分析，开源证券在新三板业务方面曾经成绩斐然，2018 - 2021 年、2023 年及2024 年上半年，新三板挂牌项目行业排名第一，2022 年新三板挂牌项目行业排名第二，在新三板的持续督导数量和做市数量方面也表现突出。而西部证券在传统经纪业务、自营投资业务等方面具有一定优势，拥有较为广泛的营业网点和丰富的客户资源。两者合并后，可以实现业务上的优势互补，整合资源，提升在不同业务领域的竞争力。

　　然而，合并并非易事。首先，两家券商的企业文化和管理风格可能存在差异，如何实现文化融合和管理协同是一大挑战。其次，业务整合过程中可能面临人员安置、业务流程调整等诸多复杂问题。例如，在投行业务方面，如何整合两支投行团队，避免内部竞争，实现协同发展，需要精心谋划。

　　开源证券 IPO 终止是多种因素交织的结果，业绩的不稳定、投行表现的不佳以及合规内控的漏洞，都成为其上市之路上的绊脚石。而其与西部证券合并的可能性，虽有一定的基础和优势，但也面临着重重挑战。未来开源证券将走向何方，是继续独立发展，等待时机再次冲击 IPO，还是寻求与其他券商合并，实现资源整合与战略转型，资本市场正拭目以待。

　　注：本文创作借助AI工具收集整理市场数据和行业信息，结合辅助观点分析撰写成文。